2024年債市走出一波歷史性波瀾壯闊的牛市行情，在“寬貨幣”與“資產(chǎn)荒”等多重因素共振下，債市長端和超長端收益率自年初以來分別下行超70BP與90BP，各期限收益率不斷創(chuàng)歷史新低。而權(quán)益市場經(jīng)歷上半年反復(fù)震蕩磨底后，在9月份政治局會議超預(yù)期提振下迎來“曙光”，并逐步邁入上行通道。
2024年也是黃金繼續(xù)備受關(guān)注與市場追捧的一年，在地緣沖突加劇、美國大選、美元信用危機(jī)、美聯(lián)儲開啟降息周期等多重因素影響下，黃金的配置價值日益凸顯。在當(dāng)前行情之下，從資產(chǎn)配置角度考慮，相較于其他單一資產(chǎn)配置模式，多資產(chǎn)配置策略更能順應(yīng)市場趨勢、捕捉資本利得，取得相對可觀的投資收益。
回顧2024年，債市整體呈現(xiàn)分階段特征。一季度，宏觀經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)疊加央行降準(zhǔn)降息維持流動性合理充裕，利率債收益率陡峭化下行，信用債需求雖旺盛，但在近年已化債后表現(xiàn)弱于利率，信用利差有所走擴(kuò)。二季度，一方面禁止手工補(bǔ)息為債市注入新增資金，另一方面央行及重要媒體多次提示長債風(fēng)險，央行增加國債買賣等貨幣政策工具，疊加對強(qiáng)監(jiān)管的擔(dān)憂，債市收益率短期波動，隨后資金面改善推動收益率回落。三季度，降息推動收益率超幅度下行，央行表態(tài)適時開展正回購并賣出國債以控制收益率下行幅度?！?·24”國新辦發(fā)布會后債市大幅調(diào)整抹平全季度漲幅。四季度，10月-11月十年國債圍繞2.1%的關(guān)鍵點(diǎn)位震蕩，12月政治局會議提到“適度寬松貨幣政策”點(diǎn)燃市場熱情，年底機(jī)構(gòu)“搶跑”加速收益率下行。
展望2025年，在“適度寬松”貨幣政策的主基調(diào)下，降準(zhǔn)降息幅度有望高于2024年，債市預(yù)計仍處于較為寬松的資金環(huán)境中。從“寬財政”角度來看，財政擴(kuò)張節(jié)奏可能進(jìn)一步加快，特別是大規(guī)模政府債券和超長期特別國債的發(fā)行，將對債市形成階段性壓力，繼續(xù)體現(xiàn)數(shù)量型和價格型的博弈。但基本面修復(fù)仍需時間，債券牛市恐將持續(xù)，同時實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、地方政府債和特別國債的發(fā)行也需要低融資成本的環(huán)境。
從債市走勢來看，2025年債市收益率大概率維持“1字頭”，10年期國債收益率預(yù)計在1.5%-2.0%的箱體內(nèi)波動，其他期限債券進(jìn)一步挖掘價值凸性，特別是30年國債的價值。此外，當(dāng)債市進(jìn)入“低利率、高波動”時代，市場有動機(jī)尋找替代資產(chǎn)，紅利板塊、REITs、可轉(zhuǎn)債等資產(chǎn)可能承接部分債市溢出資金，成為配置策略中的重要內(nèi)容。權(quán)益市場方面，A股市場目前依然是價值洼地，近期受海外政治經(jīng)濟(jì)不確定性及內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要，中國企業(yè)估值重新定價帶來機(jī)會，高股息板塊的股息率遠(yuǎn)高于債市當(dāng)前收益率水平，以及“兩重兩新”及AI相關(guān)板塊仍然具備吸引力。同時，周期性框架下指數(shù)的上漲邏輯依舊成立。股債平衡將是重點(diǎn)，看股買債、看債買股或可作為短期邏輯。
海外來看，2025年全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入關(guān)鍵轉(zhuǎn)換期。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍面臨衰退風(fēng)險，日本步入加息周期面臨通脹壓力；美國開始進(jìn)入降息周期，特朗普2.0政策強(qiáng)調(diào)抗通脹、對內(nèi)減稅與對外加關(guān)稅，經(jīng)濟(jì)增長動力更多依賴服務(wù)業(yè)與AI等新興領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性改善。雖美聯(lián)儲降息節(jié)奏存在不確定性，但整體而言美國仍處降息周期之中，相較而言美債仍有投資價值。此外，在“關(guān)稅大棒”之下，人民幣面臨貶值壓力，疊加中東等地緣政治仍然焦灼，有利于黃金等大類資產(chǎn)配置。黃金作為核心配置資產(chǎn)，具有不可再生性，自1970-2010年的40年間增長約50倍，2004-2011年的7年間上漲近5倍，而2011-2021十年幾乎未漲，未來仍有2-3倍甚至4倍的上漲空間。盡管特朗普強(qiáng)美元政策或抑制金價，但潛在的降息周期和各國貨幣貶值仍對黃金利好，為滬金提供價格保護(hù)，投資黃金具有較高勝率。
在“經(jīng)濟(jì)全球化、人民幣國際化、利率市場化、去美元化”進(jìn)程深化下，2025年多資產(chǎn)配置策略依舊為最佳方向，關(guān)注股市復(fù)蘇、債市結(jié)構(gòu)性機(jī)會及黃金中長期配置潛力，以精細(xì)化操作賺取超額收益。（文/格林基金副總經(jīng)理、首席投資官（固收為主）黃鯤）